Bugün sizlere Pandemi döneminde başlayan ve neredeyse 10 kat artan emlak/gayrimenkul piyasası üzerine günümüzde gelinen noktada hem piyasa uzmanları, hem de sektörde faaliyet gösteren kişi ve kurumların düşünce ve görüşlerinden derlediğim bir yazı yazıyorum.
Özellikle 2021-2024 arasında emlak fiyatlarında yaşanan hem arsa/arazi fiyatlarının, hem de emtialarda yaşanan maliyetlerin artması nedeniyle fiyatlar resmen uçtu. Lakin 2024'den sonra neredeyse 28 aydır reel olarak kaybettirdiği iddia edilen bir yatırımdan bahsediliyor; bu varlık konut…
• TCMB'nin Konut Fiyat Endeksi'ni enflasyondan arındırdığınızda ortaya çıkan tablo bu. Reel konut getirisi 2024'ün başında eksiye döndü ve Kasım 2025'teki kısa bir sıçramayı saymazsak o günden beri pozitife geçemedi. Yani konut, ülke genelinde iki buçuk yıla yakın süredir kaybettiriyor.Oysa bizim hafızamızda konut hep kazandıran taraftaydı. Bu bir efsane değildi, gerçekti. Onlarca yıl boyunca faizler enflasyonun altında kaldı, borç kendiliğinden eridi, parayı tutan kaybetti, taşa çeviren kazandı. Bu ortamda eve para yatırmak “akıllıca bir refleks” değil, neredeyse tek savunma hattıydı. Sorun şu ki o konjonktür kapandı. Faizin enflasyonu geçtiği, borcun artık erimediği, paranın yatırıma sıkışınca kaybettirdiği bir döneme girdik. Refleks aynı kaldı, zemin değişti.
O zaman dürüst soruyu soralım.Konut hâlâ bir yatırım aracı mı? Grafiklere göre bakıldığında konut fiyatlarının aylık nominal değişimini altı aylık ortalamayla yumuşattığımızda ortaya çıkan resim 2024'ten sonra stabil hale gelen bir grafik düşüşe geçiyor. Konut satış rakamları düşüşe geçiyor. Enflasyon artıyor, kredi faiz oranları artıyor tabi ki emlak sektörüne talep düşüyor ve insanlar mevduata kapak atıyor. Halbuki alıcılar emlak satın alarak enflasyona karşı daha az kaybederek varlığı koruduğunun farkında veya değil. Çünkü mevduat erir, varlık artar.
Devam edelim… Reel kaybın seyri tek bir ayın kazası olsaydı görmezden gelinebilirdi. Ama tablo bir trend gösteriyor, üstelik son aylarda sertleşen bir trend. 2025 boyunca reel kayıp görece sığdı, yüzde 1 ile 2 arasında gidip geldi. 2026'da derinleşti. Yıla yüzde 2,3 reel kayıpla başlayan endeks, Şubat'ta yüzde 3,9'a, Nisan'da yüzde 4,3'e geldi. Mayıs ayında ise reel kayıp yüzde 6,1'e ulaştı. Aynı dönemde nominal rakam hâlâ artıyordu (yıllık yüzde 24,5). İşte yanılgının kaynağı tam burada. Tabeladaki sayı yükselirken cepteki değer hızlanarak eriyor. İnsan gördüğüne inanıyor, kâğıttaki artışı görüyor, kazandığını sanıyor. Enflasyondan arındırınca ortaya çıkan gerçek ise tersini söylüyor.Çünkü Türkiye piyasasında reel düzeltme genelde fiyatların çakılmasıyla değil, enflasyonun altında kalarak sessizce gerçekleşir. Etiketler düşmez, enflasyon onları geride bırakır. İzmir örneği, bazı segmentlerde düzeltmenin artık etikete de yansımaya başladığının habercisi olabilir. İstanbul ve Ankara'da yıllık nominal artış sırasıyla yüzde 25,4 ve yüzde 27,3'te kalırken, üç büyük şehrin hiçbiri enflasyonun üzerinde reel bir prim üretemedi.
Çünkü bir varlığın yatırım olup olmadığını fiyat grafiği değil, ürettiği nakit akışı ve geri dönüş süresi belirler. Konutta bunun adı kira çarpanı, yani mülkün fiyatının yıllık kira gelirine bölünmesi. Çarpan ne kadar yüksekse, paranızı geri almanız o kadar uzun sürer ve mülk o kadar yatırım olmaktan çıkıp fiyat artışı bahsine dönüşür.
• Peki bugün neredeyiz? Sahada gördüğümüz çarpan, büyük şehirlerde 16 ile 17 yıl bandında. Bu rakamı doğru yere oturtmak önemli. Geçmişte herkesin makul saydığı çarpan 12 ile 15 yıldı. Otuz yılı aşan çarpan ise mülkü yatırım olmaktan çıkarıp tamamen fiyat artışı beklentisine dayalı bir bahse çevirir. 16-17 ikisinin arasında bir yerde duruyor: eski ucuz günlerin biraz ötesinde, ama alarm zili çaldıracak eşiğin hayli berisinde. Yani çarpan tek başına “konut bitti” dedirtmiyor. Asıl dikkat edilmesi gereken rakamın kendisi değil, yönü.
• Burada çoğu yatırımcının düştüğü bir tuzağı da hatırlatmak gerek. Çarpan hesabı çoğu zaman brüt yapılır, oysa gerçeği net rakam söyler. Kira gelirinden vergiyi, demirbaş ve bakım giderlerini, bir de kiracı değişimlerinde mülkün boş kaldığı ayları düştüğünüzde, kâğıttaki çarpan gözle görülür biçimde uzar. Yani brüt hesabın “makul” gösterdiği bir mülk, net hesapta çoktan eşiğin ötesine geçmiş olabilir.
• Tabloyu ağırlaştıran bir gelişme daha var. Kira tarafı da artık enflasyonu geçemiyor. Mayıs ayında Yeni Kiracı Kira Endeksi yıllık nominal yüzde 30,4 arttı, ama reel olarak yüzde 1,7 geriledi. Yani işlemin paydasındaki kira geliri de reel zemin kaybediyor. Fiyat nominalde tutunurken kiranın reel erimesi, geri dönüş süresini yatırımcı aleyhine uzatan sessiz bir baskıdır. Üstelik 16-17 yıllık çarpan kabaca yüzde 6 dolayında brüt kira getirisi demek. Kulağa fena gelmeyebilir, ta ki bu getiriyi bugünün faiz ortamındaki risksiz alternatiflerle yan yana koyana kadar. Mevduatın ve para piyasası fonlarının bugünkü getirisi, kira geliri ile beklenen değer artışının toplamını rahatça geçebiliyor. Parayı bir varlığa kilitlemenin artık net bir fırsat maliyeti var ve bu maliyet artık eskisi gibi gizli değil.
Emlak yatırımına bir ekonomist gözlüğüyle bakarsanız yanılabilirsiniz. Çünkü mülk almak kendi içinde süreli yatırımlara bağlı olabilir. Mesela arazi/tarla yatırımı 20-30 yıllık bir projeksiyon ister. Veya borsadan bir hisse senedi aldınız, düşer veya çıkar lakin uzun vadede kazancınız o şirketin faaliyetlerine endeksli olduğunu bilirsiniz. Emlak yatırımında ise riskiniz bir şirketin yönetim ve mali tablolarına bağlı olduğu gibi değildir. Emlak sabit bir varlıktır ve siz ya ikamet edersiniz veya kira geliriniz olur. Burada risk değerlendirmesi yapıldığında satın aldığınız mülkün inşa kriterleri, yapı denetim kuralları, iskan vb gibi parametreler düşünülerek satın alınmışsa sorununuz yoktur. Burada değeri belirleyen üç şey öne çıkıyor;
1- Deprem güvenliği; yönetmeliğe uygun, sağlam bir yapı artık sadece can güvenliği meselesi değil, ikincil piyasada satılabilir olmanın da garantisi. Önümüzdeki dönemde güvenli yapı ile riskli yapı arasındaki fiyat makasının açılacağını öngörmek için kâhin olmaya gerek yok.
2- Lokasyon; çünkü ulaşımın, istihdamın ve talebin yoğunlaştığı yerler reel erimeye en çok direnen yerlerdir.
3- Likidite; yani mülkü makul sürede ve makul fiyatla nakde çevirebilme kabiliyeti. Hisseli tapu, imar sorunu ya da talebi zayıf bir konum, kâğıt üzerinde ne kadar ucuz görünürse görünsün likiditeyi öldürür ve sermayeyi kilitler.
Fiyatların neden sert çakılmadığını da bu çerçeve açıklıyor. İnşaat maliyetleri yükselmeye devam ediyor, bina inşaatı maliyet endeksi Mart ayında yıllık yüzde 27,2 arttı. Müteahhit için maliyetin altına satmak mümkün olmadığından, nominal fiyatlarda bir taban oluşuyor. Bu yüzden düzeltme etiketin düşmesiyle değil, enflasyonun fiyatı geçmesiyle, yani reel erimeyle gerçekleşiyor. Konut ucuzlamıyor, para konutun yanında değer kaybediyor. Bu da nominal tarafta bir zemin demek: maliyet baskısı fiyatların serbest düşüşe geçmesini zorlaştırıyor.
Bu yavaşlık geniş piyasanın içinde de eşit dağılmıyor. İkinci el konut, satıcı tabanı geniş olduğu için reel fiyatlamaya yeni projelerden daha çabuk uyum sağlıyor. Yani aynı segmentin içinde bile sıra var: Önce ikinci el, sonra yeni proje.
• Fiyat artık “enflasyondan ne kadar koruyabildim” diye değil; yıllık net kira getirisi, alternatif yatırım araçlarına göre reel getiri ve üretim maliyeti gibi temel ölçütlere göre hesaplanır. Konut, nominal kazanç vaadiyle değil, finansal bir varlık olarak değerlenir.
• Bu süreç önce arsayı, sonra ticariyi etkiledi. Şimdi lüks konutlarda. Sırada piyasa geneli mi var, göreceğiz. Burada bir örnek vermek gerekirse Büyükçekmece bölgesinde arza sunulan villaların büyük metrajlar ve oluşan maliyetler neticesinde fiyatların piyasa koşullarına ve alım gücüne göre düzeltme yapamamasıdır.
ÖNCE NERELER GEVŞER?
Gayrimenkul piyasasında fiyat düzeltmesi belirli bir yayılma yolu izler ve bu yol fiyatın finansal hesap ile mi yoksa kullanım değeri ile mi belirlendiğine bağlı bir yoldur. Fiyat gevşeme hiyerarşisi ve sıralaması, en finansal segmentten en kullanıcı tabanlı segmente doğru olur.
• İlk gevşeyen genellikle arsa ve arazidir. Bu segmentin alıcısı spekülatör, müteahhit, uzun vadeli yatırımcıdır. Kullanım değeri yoktur; sadece beklenti değeri vardır. Son ürün talebi yavaşladığında müteahhit yeni arsa almaz, spekülatör çıkmaya bakar. Türkiye'de arsa fiyatlarındaki reel düşüş büyük ölçüde 2024 ve 2025'te yaşandı.
• İkinci sıra ticari gayrimenkulündür. Ofis ve perakende, kira çarpanı mantığıyla fiyatlanır, yani finansal bir değerlemedir. Alıcısı kurumsaldır; duygusal değil, hesap kitap yapan alıcıdır. Kira artış tavanı uygulamasının da etkisiyle bu segment kendi düzeltmesinin önemli bir kısmını geride bıraktı.
• Üçüncü sıra lüks konuttur. Dolar ile düşünen, finansal okuryazar, sayıca az alıcı kitle… Konutun dolar bazında yıllık net kira getirisini alternatif yatırımlarla karşılaştırıyor. Cevap “yeterli değil” çıktığında çekiliyor. Yazının başındaki vaka bu sıranın görünür halidir. Yine bu alıcılar, ilk iki sıradaki gerilemeyi de görebildiği için, oturumluk yer alacak dahi olsa, fiyat gevşemesinin lüks konuta da yansıyacağını herkesten önce görebilen alıcılardır.
• Dördüncü sıra normal konutun ikinci elidir. Geniş ve çeşitli satıcı tabanı, esnek ama yapışkan beklentiler… Reel düzeltme yavaş ama süreklidir, nomilal fiyat sabit kalırken enflasyona ezilir.
• Beşinci sıra normal konutun yeni projeleridir. Müteahhidin maliyet tabanı, finansman yapısı, stok yükü vardır fakat bunlar fiyatı aşağı çekmeye en dirençli yapıdır. Bu segmentte düzeltme çoğu zaman taksitlerin uzaması, hediyeler, kampanyalar olarak gizlenir; liste fiyatı en geç değişir.
“Türkiye 2026 ilk çeyreğinde bu zincirin neresinde?” diyecek olursanız… Arsa ve ticarinin düzeltmesi büyük ölçüde geride kaldı, şu an lüks konut halkasındayız artık…
Ama burada bir gerilim var. TCMB'nin Konut Alma Eğilimi anketi yıllık yüzde 27 yukarıda. Yani hane halkı konut almak istiyor. Niyet güçlü. Buna rağmen satış hacmi yatay. Açıklama büyük ölçüde nisanda çıkan verilerde. Aylık enflasyon yüzde 4'ün üzerinde geldi; yıllık enflasyon yüzde 32'ye sıçradı. Piyasa Katılımcıları Anketi'nde yıl sonu enflasyon beklentisi 2 puan yukarı çıktı. Konut kredisi faizi de aynı dönemde 2 puan yükseldi.
Hane halkı konut almak istiyor ama enflasyonun kıpırdaması ve kredi faizinin yukarı dönmesi, niyetin hacme dönüşmesini engelliyor. Geniş piyasa şu an lüks segmentin girdiği patikaya henüz girmedi. Pazarlık marjları açıldı, mülkler listede bekliyor, ama satıcı yapışkan; düzeltme yavaş seyrediyor.
***
İyi haftalar…
